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      “統借統還”利弊參半——35號文擴圍后城投化債將面臨哪些新問題?
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      據悉,在2月23日國常會后,為鞏固上一階段化債成果,推廣成功化債經驗,國務院辦公廳下發了《關于進一步統籌做好地方債務風險防范化解工作的通知》(即網傳14號文)。

       

      一、14號文主要內容

       

      《關于進一步統籌做好地方債務風險防范化解工作的通知》,又稱“14號文”,核心內容是將重點化債地區從12省份再擴容,新增19省份可自主申報重點地級市,入選的地級市可享受35號文支持化債的有關政策。

      35號文對重點省份的支持主要包括:

      總體而言,城投與相關金融機構債權人在遵從市場化、法制化原則的基礎上就到期債務進行協商談判,并最終博弈出一個解決方案,方案通常都需要金融機構做出一定讓利,比如利息打折、本金延遲償付、部分債務豁免等,力保2025年前標債不出現兌付風險。

      根據網上已公開的信息,14號文明確了19個省份選報地級市的條件,主要有三條:

      14號文仍然體現為“省管全省”,化債措施由省級統一管理,省級自主決定是否申報本省份內的重點地級市,不設硬性指標,即19省份中不對每個省份至少選報一地級市作試點做硬性要求。

      我國的省級行政區共計34個,原有的12個重點省份(天津、內蒙古、遼寧、吉林、黑龍江、廣西、重慶、貴州、云南、甘肅、青海、寧夏),加上19個新增省份自主申報重點地級市,也就是說除了港澳臺,所有省級行政區內都有可能嘗試推行35號文的化債政策。

       

       

      二、“12+19”新模式帶來哪些變化

       

      (一)47號文是否會同步適用于新增的地級市?

       

      47號文即《重點省份分類加強政府投資項目管理辦法(試行)》,根據公開的資料顯示,其主要內容為:

      12個重點省份(即債務高風險地區):天津、內蒙古、遼寧、吉林、黑龍江、廣西、重慶、貴州、云南、甘肅、青海、寧夏在地方債務風險降低至中低水平之前,嚴控新建政府投資項目,嚴格清理規范在建政府投資項目,除民生類項目及國家級別的重大政府投資項目外,省部級或市一級2024年不得出現政府投資新開工項目。

      一般來說,地方財政實力越強,債務風險越低,承擔中央重大項目支出越多、融資需求越大,就能獲得更多的新增地方政府債券。

       

       

      而地方到期債務規模越大,更依賴借新還舊緩釋風險的地方,相應獲得再融資債券規模越大。35號文明確根據當地GDP規模與社融增速進行債務管控,如要求債務規模不能超過GDP規模、債券增速、不能超過當地社融增速等。從去年各省份GDP數據與債務數據,可以看出十二個重點省份的選擇同樣是參照以上標準。

       

       

      由于47號文發布在前,內容自然不曾涉及是否適用于本輪新申報的地級市。但是從“防止一邊化債一邊新增”的出發點來看,大概率是需要對新增重點債務區的政府投資進行限制的。

      對重點省份和新增加的重點城市,通過特殊再融資債券發行可以置換符合條件的隱性債務,實現展期降息,緩釋風險。但是同時嚴控債務增量與政府投資項目,可能對區域經濟發展、城投企業流動性產生影響。主動申報的地級市相當于在化債這盤棋中投子認負,將化債權責上交,那么在借助政策傾斜降低債務風險的同時,接受控融資、?;ǖ幕瘋桨敢彩菣嘭熃y一的體現?;蛟S這就是14號文并不硬性要求19新增個省份至少選報一個地級市的重要原因。

       

       

      (二)統借統還能否拯救弱資質平臺?

       

      根據中央一攬子化債“省管全省”的要求,12個重點省份可以在債務余額范圍內(各省份將依據當地GDP規模與社融增速進行債務限制,要求債務規模不得超過GDP規模,債券增速不得超過社融增速)實現統借統還,由資質較好的融資平臺發債償還弱資質融資平臺到期債券本金。

      近日貴州率先打響了統借統還第一槍。2月26日,根據上交所公告,同意貴州宏應達建筑工程管理有限責任公司將發行18億公司債券(“新”),募集用途為償還區域內無股權關系安順市西秀區黔城產業股份有限公司的到期公司債券(“它”舊)。之所以會引起市場關注,主要是由于以下三點:

      一是發債主體是47號文嚴控債務12個重點省份的區縣級平臺,屬于嚴控新增融資的對象。并且,發債主體無信用評級,資產和收入規模很小,卻成功獲批發債18億元,而且利率僅4.8%。

      二是借“新”還“它”舊。募集用途為償還安順市西秀區黔城產業股份有限公司的到期公司,貴州宏應達建筑工程管理有限責任公司與其并無直接直接股權關系。

      三是省級擔保信用加持。本次債券由貴州省國有資本運營有限責任公司提供無條件不可撤銷連帶責任保證擔保,該公司是貴州金融控股集團有限責任公司的全資子公司,實控人為貴州省財政廳。因此本次發行債券評級依然為最高AAA級別,即使沒有發行人主體評級。

      此類統借統還實質是區域內的借新還舊,在不增加區域整體債務余額前提下,通過優質主體發行債券承接弱資質債務壓力,實現以時間換空間,以低息換高息,能夠在短期內緩解弱資質平臺流動性風險,是對城投信仰的一次充值。

      在當前重點區域債務化解壓力較大、弱資質主體負面輿情頻發背景下,統借統還可看作短期內緩釋風險的可行舉措,但需警惕弱資質主體風險向外向上傳導、導致全省風險一盤棋的可能性,同時此舉并非真正意義上的償債,只是債務壓力在區域內不同主體間的轉移。

      3月6日的記者會上,財長藍佛安表示要建立完善全口徑地方債務監測監管體系,堅決遏制新增隱性債務,有序化解存量隱性債務。分類推進融資平臺改革轉型,持續壓減融資平臺數量。

      統借統還緩解弱資質平臺壓力的同時,也大大減弱了弱資質平臺存在的必要性,無法承擔償債責任的平臺,自然無權新增融資。而融資功能被取代對弱資質平臺的影響可能并不亞于債務違約。

       

       

      (3)2025年到期后城投債何去何從?

       

      城投債作為一類有地方政府背書的信用債,大部分城投公司依靠自身是沒有還款能力的,市場對其風險預期的主要依據是政策對其態度。

      35號文的公開內容顯示力保城投標債2025年前不發生違約。然而距離2025年已經不足9個月了,9個月后呢?目前尚無定論,我們不妨簡單分析一下幾種可能。

      據統計,去年發布市場化聲明退平臺的城投企業有249家,而網傳的3899名單內城投平臺,實際數量根據統計口徑不同存在一定的差異,但一般認為超過1.8萬家。在不足9個月的時間內要求處于不同地域、發展階段各異的城投企業,同步完成產業化轉型,自主實現還本付息無疑難度很大,對區域內平臺資源進行整合重組卻有相當的可行性。感興趣的讀者可以閱讀南京卓遠近期推出的實操案例《35號文是限制還是指南?某城投整合重組與評級提升案例》

      繼續力保城投標債,則有可能加劇道德風險。北上廣深的城投債與江浙閩粵的城投債與云貴川魯的城投債,如果一視同仁,反而頗為不公。這本質上是涉及央地權責的博弈問題,相信高層自有公斷。

      各省自家的孩子自家抱?似乎也有一定可能。近期財長藍佛安在接受記者采訪時表示,財政部在地方政府債務限額空間內安排一定規模的再融資政府債券,支持地方特別是高風險地區化解隱性債務和清理政府拖欠企業賬款等,緩釋到期債務集中償還壓力,降低利息支出負擔。按照“省負總責,市縣盡全力化債”的原則,各地立足自身努力,統籌各類資源,制定化債方案,逐項明確具體措施。

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